布朗先生和莫里斯先生是美國(guó)諾德基金管理公司的主要合伙人，主要的合伙人對(duì)公司來說意味著是主要的股東和對(duì)公司的管理和決策有決定權(quán)。布朗先生主要分管投資，莫里斯先生既管理固定收益，也管理著國(guó)際事務(wù)，比如在英國(guó)、日本和中國(guó)的投資都?xì)w他管。布朗和莫里斯都遵循價(jià)值投資之道。

Value: 請(qǐng)你們談?wù)勚Z德公司的大體情況。

莫里斯: 我1992年加入諾德公司，到現(xiàn)在已經(jīng)有14年了，諾德有一個(gè)傳統(tǒng)，基金的持有期都很長(zhǎng)，很多持有人的持有時(shí)間比我加入諾德的時(shí)間還長(zhǎng)。我們以前曾經(jīng)作過統(tǒng)計(jì)，我們持有人的平均持有時(shí)間是15年。
我從事這個(gè)行業(yè)好多年了，起初是在華爾街的一家資產(chǎn)管理公司工作，然后去了一家保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)管理部，現(xiàn)在這家保險(xiǎn)公司是法國(guó)最大的保險(xiǎn)公司，資金來源主要是保險(xiǎn)公司資產(chǎn)、退休計(jì)劃，養(yǎng)老金計(jì)劃等等。
諾德的發(fā)展很快。我們剛開始管理時(shí)資產(chǎn)只有100億美元，經(jīng)過十幾年的發(fā)展，現(xiàn)在規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了上千億。諾德有著77年的歷史，我們希望把我們?cè)诿绹?guó)管理資產(chǎn)的經(jīng)驗(yàn)帶到中國(guó)來，尤其是我們希望能和中國(guó)的合作伙伴有一個(gè)很好的結(jié)合(中外合資的諾德基金管理有限公司于2006年８月8日在上海成立)。諾德本身有著豐富的資產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)，中方股東清華控股有著清華大學(xué)的背景，希望清華大學(xué)的專家能把相關(guān)的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)注入公司。

布朗：我在這個(gè)行業(yè)35年了，早期主要進(jìn)行股票投資，后來主要是管理固定收益。我最初在美林和另外一家投行工作，隨后的20多年中主要在一家叫大通銀行的資產(chǎn)管理公司工作。1991年我來到諾德。
諾德應(yīng)該是美國(guó)現(xiàn)有的最老的基金公司，尤其是合伙人治理結(jié)構(gòu)的公司方面應(yīng)該是最老的。從公司管理的理念來看，諾德一直堅(jiān)持價(jià)值投資，價(jià)值投資是公司的投資哲學(xué)。在美國(guó)，投資者一般都認(rèn)為我們是最能體現(xiàn)價(jià)值投資哲學(xué)魅力的基金公司。這點(diǎn)很重要，作為一個(gè)大的基金管理公司，我們要對(duì)投資人負(fù)責(zé)，要告訴投資人買我們的基金能買到什么東西。我們想做一個(gè)對(duì)投資者負(fù)責(zé)任的資產(chǎn)管理人。

Value: 諾德公司70多年來的經(jīng)營(yíng)一直很穩(wěn)定，沒有收購(gòu)別人，也沒有被別人收購(gòu)，一直支持諾德取得成功的原因是什么？美資資產(chǎn)管理公司特別是大的有影響的基金公司在中國(guó)成立合資基金公司的并不多，諾德進(jìn)入中國(guó)是出于什么樣的考慮？

莫里斯：諾德的經(jīng)營(yíng)一直很成功的原因，我想主要有兩點(diǎn)。
一是我們堅(jiān)持把投資者的利益放在首位。比如我們發(fā)產(chǎn)品的時(shí)候，考慮的不是通過這個(gè)產(chǎn)品壯大基金的規(guī)模，而是這個(gè)產(chǎn)品是不是對(duì)投資者有利，投資者買了我們的產(chǎn)品后會(huì)不會(huì)長(zhǎng)期持有。
我們公司堅(jiān)持只做一件事，努力做好它，它就是投資管理。在公司這么多年的歷史上，有不少投資銀行、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的機(jī)會(huì)，但公司放棄了這些機(jī)會(huì)，將精力放在投資管理上。要深入把事情做好，要尊重自己的本職工作。
二是公司的產(chǎn)品。我加入公司以后，對(duì)公司做什么產(chǎn)品作了一番考察: 做什么產(chǎn)品不做什么產(chǎn)品都源于公司的風(fēng)格，比如諾德公司不做地區(qū)性基金，等產(chǎn)品有了共性以后，諾德基金才會(huì)去做，投資者才會(huì)在買了基金以后長(zhǎng)期持有。這樣的產(chǎn)品是一生一世都可以持有的。
我們進(jìn)入中國(guó)并不是看到別的公司進(jìn)入我們才進(jìn)入的，也不會(huì)照搬別的公司進(jìn)入中國(guó)的行為準(zhǔn)則，我們是看到了中國(guó)有這樣的潛力。GDP增長(zhǎng)對(duì)基金有強(qiáng)勁的需求，不單是中國(guó)要經(jīng)歷這樣的階段，中國(guó)周邊的國(guó)家也要經(jīng)歷，發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)歷過這樣的階段，中國(guó)對(duì)基金的需求可能比這些國(guó)家要大得多。我認(rèn)為，我們公司推出的產(chǎn)品能為我們?cè)谥袊?guó)的潛在客戶提供幫助。
借鑒我們?cè)谌毡镜某晒?jīng)驗(yàn)，希望有本地的合作伙伴給我們帶來相關(guān)的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)。我們知道我們的強(qiáng)項(xiàng)，也知道合資公司會(huì)帶來什么樣的風(fēng)險(xiǎn)，但我們更需要合作伙伴來幫助我們更好地在中國(guó)市場(chǎng)上運(yùn)作。
這么多年來，我們基金投資中國(guó)的股票越來越多，對(duì)中國(guó)的了解能幫助我們進(jìn)行投資管理工作。中國(guó)加入WTO后，對(duì)外交流會(huì)越來越多，金融管制會(huì)越來越少，老百姓將來會(huì)把資金投資到海外市場(chǎng)，我們?cè)谶@方面有很多專長(zhǎng)，可以用來幫助我們?cè)谥袊?guó)的客戶把握海外投資的機(jī)會(huì)，管理他們投資海外的資產(chǎn)。

Value: 現(xiàn)在基金公司都在講產(chǎn)品和客服的重要性，諾德基金是如何具體落實(shí)這點(diǎn)的，你們準(zhǔn)備在中國(guó)怎么做？

莫里斯: 對(duì)諾德而言，合伙人制是很重要的一種公司管理制度。
說說是無所謂的，關(guān)鍵是看你怎么做。我們2004年進(jìn)入中國(guó)，做事非常有耐心，用了2年多的時(shí)間把公司建立起來。在美國(guó)，我們的基金產(chǎn)品主要由美林證券和另外一家投行銷售，上世紀(jì)90年代末，他們向我們建議開發(fā)有關(guān)互聯(lián)網(wǎng)題材的基金產(chǎn)品，說只要拿出產(chǎn)品來一定好銷售。我們也知道開發(fā)相應(yīng)的產(chǎn)品短期內(nèi)可能會(huì)很好銷售，但從長(zhǎng)期來說是有害的，對(duì)我們這樣的注重長(zhǎng)期回報(bào)的合伙人制度的公司來說更是如此。
我們跟一般的公司相比，還有幾點(diǎn)不同。一個(gè)是我們的產(chǎn)品，公司的合伙人都是公司產(chǎn)品的持有人。公司有一種不成文的默契，就是合伙人把自己的大多數(shù)流動(dòng)性資產(chǎn)都投在公司管理的基金所買的股票上。這就是一般人所說的要讓投資者對(duì)公司的產(chǎn)品有信心，首先要對(duì)自己的產(chǎn)品有信心。另外，基金公司對(duì)合伙人的道德觀、職業(yè)操守要求很高，我們不僅建立了相關(guān)的公司文化，也花了很多精力來尋找我們的合作伙伴。如果不能和公司合拍，即使是明星基金經(jīng)理，也不能成為我們中間的一員。合伙人，不單意味著大家經(jīng)營(yíng)一個(gè)公司，而且意味著共同的理念、共同的道德觀和共同的操守。

Value: 如何區(qū)別價(jià)值投資和成長(zhǎng)性投資？?jī)r(jià)值投資歷史上表現(xiàn)不錯(cuò)，但是有人說價(jià)值投資是不是講得過頭了？

布朗：我們對(duì)價(jià)值的定義并不是傳統(tǒng)的，比如能源、資源之類的行業(yè)就有投資價(jià)值，價(jià)值更多要在成長(zhǎng)的概念下考慮，一是看它的傳統(tǒng)的指標(biāo)，如市盈率、市凈率偏低的是有價(jià)值的股票，還有一個(gè)是看它的增長(zhǎng)潛力。
我們的公司有很長(zhǎng)的歷史，經(jīng)歷了多次價(jià)值和增長(zhǎng)循環(huán)，我們有經(jīng)驗(yàn)來作這樣的判斷，這是我們堅(jiān)持價(jià)值投資的一個(gè)長(zhǎng)處。2000年的時(shí)候，我們的資產(chǎn)組合里沒有多少科技類的股票，更多的是一些當(dāng)時(shí)不被人看好的公司的股票，這是我們堅(jiān)持價(jià)值投資的必然結(jié)果，這個(gè)結(jié)果在接下來的3年里對(duì)我們幫助很大。

Value: 能否跟我們講講你們挖掘價(jià)值型公司的案例，目前諾德基金公司持有的最重要的3只股票是用什么價(jià)值眼光發(fā)現(xiàn)的？

布朗：先拿蘋果公司來說，從傳統(tǒng)意義上看，它并不是價(jià)值型的公司。2001-2003年，蘋果的股價(jià)長(zhǎng)期在10美元/股之下徘徊，其市盈率最高達(dá)126.74倍，最低時(shí)也有20倍左右，顯然與傳統(tǒng)價(jià)值股沾不上邊。蘋果那時(shí)已經(jīng)有了iPod這個(gè)之后成為流行熱點(diǎn)的產(chǎn)品，但iPod的逐漸受寵并未反映在其股價(jià)上，我們旗下的基金通過和蘋果管理層的商談，意識(shí)到iPod對(duì)蘋果經(jīng)營(yíng)的長(zhǎng)期價(jià)值，便低價(jià)進(jìn)入?，F(xiàn)在我們已經(jīng)不持有這只股票了，因?yàn)樗F(xiàn)在不符合我們價(jià)值投資的要求。
有些增長(zhǎng)型的股票在股市大調(diào)整的情況下，價(jià)值被嚴(yán)重低估，符合我們對(duì)公司的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，而其有新產(chǎn)品推出，又符合我們對(duì)價(jià)值增長(zhǎng)的考慮。蘋果是其中很耀眼的一家，它雖然是一家增長(zhǎng)型的公司，但其當(dāng)時(shí)的股價(jià)符合我們對(duì)價(jià)值投資的看法，這也代表了我們前幾年對(duì)股票價(jià)值投資的看法——一是符合我們對(duì)價(jià)值的要求，二是有持續(xù)推出新產(chǎn)品的能力。
接下來講3只我們看好的股票。第一家是默克公司，大家都知道，這是一家非常大的制藥公司，現(xiàn)在它的股價(jià)跌得很厲害，因?yàn)樗壳懊媾R一場(chǎng)官司訴訟，有一種藥有些問題，可能要賠償上百億美元。其實(shí)，這個(gè)賠償對(duì)公司的傷害遠(yuǎn)不如對(duì)市場(chǎng)的傷害大，市場(chǎng)被嚇倒了，這個(gè)時(shí)候正是逢低進(jìn)入的好時(shí)機(jī)。
另外一家是保險(xiǎn)公司AIG。我們看好兩家金融類的上市公司，其中一家就是AIG。前段時(shí)間公司發(fā)生了一些變化，壓低了它的股價(jià)。可以說，以上兩只股票都是因?yàn)橐馔馐录旱土斯竟蓛r(jià)，給了我們價(jià)值投資的空間。還有一家具有成長(zhǎng)性的金融企業(yè)是美國(guó)銀行。
傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)上，我們看好寶潔公司，還有一家是卡夫特公司，我們是卡夫特的第二大股東，卡夫特的絕對(duì)大股東是煙草公司，因?yàn)椴簧偻顿Y者厭惡煙草公司，卡夫特這樣的附屬公司的股價(jià)也受到壓抑。為擺脫這樣的局面，卡夫特可能出現(xiàn)股權(quán)變動(dòng)，以解決此問題。

Value: 中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，很多人談價(jià)值投資結(jié)果談到成長(zhǎng)上去了。能否具體談?wù)剝r(jià)值和成長(zhǎng)的辯證關(guān)系？

布朗: 這個(gè)對(duì)于我們很簡(jiǎn)單，價(jià)值投資堅(jiān)持了這么多年。中國(guó)股票市場(chǎng)的時(shí)間不長(zhǎng)，不過發(fā)生了很多事情，變化也非常捉摸不定，而且剛剛經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)5年的熊市，這些都對(duì)我們傳播價(jià)值投資理念十分有利。
對(duì)于價(jià)值的判斷，需要對(duì)本地市場(chǎng)有個(gè)判斷。我們?cè)谌毡就顿Y了不少和成長(zhǎng)聯(lián)系起來的價(jià)值型公司，在中國(guó)需要考慮到中國(guó)的成長(zhǎng)性。總的說來，堅(jiān)持長(zhǎng)期的價(jià)值投資不能不考慮到成長(zhǎng)。
我們用一個(gè)財(cái)務(wù)平均曲線來衡量一家公司，對(duì)我們來說，這個(gè)財(cái)務(wù)平均曲線是指在成長(zhǎng)的環(huán)境下公司數(shù)據(jù)歷史的平均值，這條線代表我們對(duì)公司的預(yù)期。市場(chǎng)圍繞這個(gè)預(yù)期波動(dòng)，我們的任務(wù)就是把這條線畫對(duì)，準(zhǔn)確衡量公司的真正價(jià)值，然后正確判斷市場(chǎng)的波動(dòng)，最后把其考慮到公司的定價(jià)模型中。

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