德國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)
【 文獻(xiàn)號(hào) 】3-1014
【原文出處】財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)
【原刊地名】京
【原刊期號(hào)】200204
【原刊頁(yè)號(hào)】70～75
【分 類 號(hào)】F31
【分 類 名】工業(yè)企業(yè)管理
【復(fù)印期號(hào)】200206
【 標(biāo) 題 】德國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)
【 作 者 】瞿強(qiáng)/普瑞格
【作者簡(jiǎn)介】瞿強(qiáng)，普瑞格，中國(guó)人民大學(xué) 100872 德國(guó)漢堡大學(xué)
普瑞格（Stephen Prigge）為德國(guó)漢堡大學(xué)貨幣與資本市場(chǎng)研究所研究員，博士；瞿強(qiáng)為中國(guó)人民大學(xué)財(cái)
金學(xué)院金融系副教授，博士。漢堡大學(xué)貨幣與資本市場(chǎng)研究所所長(zhǎng)H.Schmidt教授在本文寫作過(guò)程中給予很多幫
助，德國(guó)學(xué)術(shù)交流基金提供了研究資助，作者對(duì)此深表感謝。本文是我們共同研究項(xiàng)目“不同金融體制下公司
治理結(jié)構(gòu)”的一個(gè)案例分析。
【內(nèi)容提要】公司治理結(jié)構(gòu)是金融體系的一個(gè)重要內(nèi)容。德國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)與英美模式相比具有顯著的差異
，從而為國(guó)際比較提供了有益的參照。本文在介紹德國(guó)公司法律結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，分析其特殊的雙層委員會(huì)治理
結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)，并考察銀行和資本市場(chǎng)在德國(guó)公司治理中的作用。
【摘 要 題】海外視野
【關(guān) 鍵 詞】德國(guó)/公司治理
【 正 文 】
一、引言
公司治理結(jié)構(gòu)是一個(gè)新興的研究領(lǐng)域，“Corporate Governance”這個(gè)英文詞匯也是最近二十幾年才出現(xiàn)
的。該領(lǐng)域的研究邊界迄今還缺乏明確的界定，例如美國(guó)的學(xué)者與德國(guó)的學(xué)者在此問(wèn)題上的看法不盡相同，前
者主要集中討論企業(yè)中的委托—代理關(guān)系，而后者則從更廣泛的意義上討論企業(yè)利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)管理的影響
。這種差異反映了兩種金融體制的區(qū)別。
通常，德國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)與英美的公司治理結(jié)構(gòu)被描繪成兩種對(duì)立的模式。英美模式是建立在資本市場(chǎng)
主導(dǎo)的金融體制上，投資者“用腳投票”和隨時(shí)可能出現(xiàn)的敵意收購(gòu)是主要的企業(yè)控制機(jī)制，使得公司管理者
需要隨時(shí)保持警惕，但同時(shí)也不利于他們進(jìn)行長(zhǎng)期決策；相反，德國(guó)模式建立在銀行主導(dǎo)的金融體制之上，不
依賴資本市場(chǎng)和外部投資者，以銀行為主的金融機(jī)構(gòu)在公司治理結(jié)構(gòu)中發(fā)揮重要作用，不但提供融資，而且控
制公司的監(jiān)事會(huì)，憑借內(nèi)部信息優(yōu)勢(shì)，發(fā)揮實(shí)際的控制作用，這種體制據(jù)說(shuō)有利于企業(yè)尤其是大型企業(yè)的長(zhǎng)期
發(fā)展。當(dāng)然，這些看法不是沒(méi)有爭(zhēng)論的。
公司治理結(jié)構(gòu)起初主要是從法律角度來(lái)研究的，隨著研究的深入，目前越來(lái)越多地與公司財(cái)務(wù)的研究相結(jié)
合，因?yàn)楣镜墓芾碇贫瓤蚣鼙厝粫?huì)影響其投融資決策和外部資金供應(yīng)者的收益。中國(guó)是一個(gè)處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期的
發(fā)展中國(guó)家，公司治理結(jié)構(gòu)的研究對(duì)于企業(yè)改革，尤其是國(guó)有企業(yè)的改革具有重要意義。中國(guó)的金融體制目前
可以看作是類似德國(guó)的“銀行主導(dǎo)”的體制，但是從發(fā)展的角度看，資本市場(chǎng)的重要性日益增加，呈現(xiàn)出向英
美“市場(chǎng)主導(dǎo)”的金融體制過(guò)渡的跡象。迄今的研究借鑒主要來(lái)自資本市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)的美國(guó)模式。本文認(rèn)為從
另一角度，即以銀行為主的金融體制下的公司治理結(jié)構(gòu)，也應(yīng)有其參考價(jià)值。
本文首先介紹德國(guó)公司的法律形式，然后分析德國(guó)上市公司的管理結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)，最后分析銀行和資本
市場(chǎng)在德國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)中的作用。
二、德國(guó)公司的法律結(jié)構(gòu)
美國(guó)模式的公司治理討論集中在保證管理者行為符合所有者利益，但是這種情形只出現(xiàn)在所有者與管理者
分離的情況下，因此這種討論只適用于有限公司，尤其是上市的有限公司。
從法律的角度看，德國(guó)的公司主要有兩種類型：獨(dú)資和公司。后者從廣義上可以分為有限責(zé)任公司和合伙
公司，這兩者又可以進(jìn)一步細(xì)分：有限責(zé)任公司主要有兩種類型，即公共公司（Aktiengesellschaft，AG）和
私人公司（Gesellschaft mit beschrnkter Haftung，GmbH）；合伙公司也主要有兩種類型，即一般合伙公司
（Offene Handelsgesellschaft，OHG）和有限合伙公司（Kommanditgesellschaft，KG）。
需要指出的是，法律形式與公司的規(guī)模沒(méi)有直接關(guān)系，既有大規(guī)模的GmbH，也有小規(guī)模的AG。如果我們單
純從委托—代理的角度考察公司治理結(jié)構(gòu)，那么注意力自然要集中在所有權(quán)與管理權(quán)分離的情形，因此，有限
公司、尤其是上市的有限公司（AGs）是分析的重點(diǎn)，因?yàn)槠渌愋偷钠髽I(yè)組織中，所有權(quán)與管理權(quán)較為一致。
但是，由于德國(guó)的AGs主要是大型企業(yè)，這種分析可能導(dǎo)致誤判。1996年德國(guó)共有3900家AGs，占企業(yè)總產(chǎn)出的
20％左右。表1簡(jiǎn)要總結(jié)了德國(guó)各種類型公司的相對(duì)比重，從中可以看出，居于主要地位的是AGs、GmbH和KG。
AGs盡管重要，但并非處于支配地位。以下，我們?yōu)楹?jiǎn)便起見(jiàn)，以AGs 為代表來(lái)展開(kāi)分析。
表1 德國(guó)企業(yè)概況（1994年）
附圖{圖}
資料來(lái)源：Statisches Bundesamt（1997，p.37）。
AG的法律結(jié)構(gòu)：AG的權(quán)力機(jī)構(gòu)有三個(gè)，即管理委員會(huì)、監(jiān)事會(huì)和股東大會(huì)。三者的職權(quán)如表2。
表2 德國(guó)上市公司的權(quán)力結(jié)構(gòu)
管理委員會(huì) 監(jiān)事會(huì) 股東大會(huì)
1.作為公司的法律代表 1.通常由股東和勞動(dòng) 1.依據(jù)法律、公司章
負(fù)責(zé)管理工作 者代表所構(gòu)成 程或管理委員會(huì)的
2.成員由監(jiān)事會(huì)任命， 2.人數(shù)在3－21人之 要求進(jìn)行決策
任期最長(zhǎng)為5年，可 間，任期最長(zhǎng)為5 2.決策內(nèi)容主要包括：
以連任 年，可連任 任命監(jiān)事會(huì)成員；
3.負(fù)責(zé)報(bào)告公司的發(fā)展 3.任命、撤換管理委 利潤(rùn)分配；獎(jiǎng)懲監(jiān)
戰(zhàn)略、盈利、重大決 員會(huì)成員 事會(huì)和管委會(huì)成員；
策等 4.不介入日常經(jīng)營(yíng)， 增減股本；改變公
4.對(duì)超過(guò)股本一半的損 但有權(quán)要求對(duì)重大 司法律地位；在公
失、過(guò)度負(fù)債等承擔(dān) 交易進(jìn)行審批 司成立或經(jīng)營(yíng)過(guò)程
具體責(zé)任 5.個(gè)人擔(dān)任監(jiān)事會(huì)成 中任命會(huì)計(jì)、審計(jì)
5.如屬玩乎職守造成的 員總數(shù)不能超過(guò)10 人員
損失，應(yīng)予賠償 家 3.決策依據(jù)簡(jiǎn)單多數(shù)
原則；法律或公司
章程可以要求絕對(duì)
多數(shù)或其他原則。
4.投票權(quán)決定于股票
的名義資本額

資料來(lái)源：節(jié)選自H.Schmidt et al（1997，p.75）。
三、德國(guó)公司的管理結(jié)構(gòu)與股權(quán)結(jié)構(gòu)
（一）雙層委員會(huì)結(jié)構(gòu)
德國(guó)公司法中一個(gè)特殊之處是管理委員會(huì)與監(jiān)事會(huì)分離，這種雙層委員會(huì)結(jié)構(gòu)的起源可以追溯到19世紀(jì)70
年代。這種法律結(jié)構(gòu)適用于股份公司和大的有限責(zé)任公司。管委會(huì)由內(nèi)部高級(jí)管理層構(gòu)成，負(fù)責(zé)公司日常經(jīng)營(yíng)
管理，監(jiān)事會(huì)由外部人士構(gòu)成，主要任務(wù)是任命、監(jiān)督管委會(huì)。兩個(gè)委員會(huì)的委員不能交叉任職。
1.監(jiān)事會(huì)的結(jié)構(gòu)
任務(wù)：監(jiān)事會(huì)的任務(wù)主要是管理委員會(huì)的任命和解雇，以及對(duì)管委會(huì)的監(jiān)督，一般不介入公司的日常經(jīng)營(yíng)
活動(dòng)，但是根據(jù)公司的章程，一些重大的決策需要經(jīng)過(guò)監(jiān)事會(huì)的批準(zhǔn)。例如公司長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，重大融資項(xiàng)目
，以及對(duì)管委會(huì)業(yè)績(jī)的評(píng)估等。
監(jiān)事會(huì)主席是監(jiān)事會(huì)的核心， 他在監(jiān)事會(huì)中擁有決定性投票權(quán)（tie－breaking vote）。監(jiān)事會(huì)主席與
管理委員會(huì)主席及其成員，以及外部審計(jì)單位聯(lián)系密切，因而相對(duì)于其他成員具有信息優(yōu)勢(shì)，也有實(shí)際的影響
力。
規(guī)模：根據(jù)公司法，監(jiān)事會(huì)的人數(shù)依公司規(guī)模而定，最少3人， 最多21人，平均10－13人左右。一個(gè)人可
以在多家公司的監(jiān)事會(huì)中占有席位（不能超過(guò)10家），平均為2－3家。
任命與收入：監(jiān)事會(huì)的任命由股東大會(huì)做出，管委會(huì)對(duì)監(jiān)事會(huì)形成的影響視公司的法律形式以及公司的股
權(quán)結(jié)構(gòu)而定。任期通常為4－5年。監(jiān)事的報(bào)酬由股東大會(huì)決定，通常相當(dāng)?shù)汀?
資料顯示，43％的監(jiān)事會(huì)中包括一名原管理委員會(huì)的成員，其他有：其他公司退休的管理人員（13％），
投資者或股東（61％），商業(yè)銀行（70％），政府官員（13％），企業(yè)代表（96％）。（注：Korn/Ferry Int
ernational（1996，p.12）。）監(jiān)事會(huì)成員的背景大致如下：非金融性公司（27.4％），銀行與保險(xiǎn)公司（9.
7％），政治家與公務(wù)員（4.3％），其他股東代表（9.9％），外部工會(huì)成員（13.5％），其他勞動(dòng)者代表（3
5.2％）。（注：Bundesverband deutscher banken（1995，表2）。這是1993年對(duì)100家大型公司89個(gè)監(jiān)事會(huì)抽
樣調(diào)查的結(jié)果。）
仔細(xì)分析一下新成員的提名過(guò)程，可以加深我們對(duì)監(jiān)事會(huì)的了解。在這方面缺乏可靠的資料，但是人們普
遍的印象是監(jiān)事會(huì)與管委會(huì)之間過(guò)于密切的聯(lián)系對(duì)監(jiān)事會(huì)的集中權(quán)力行使有負(fù)面影響。這種聯(lián)系反映在CEOs和
監(jiān)事會(huì)的主席對(duì)監(jiān)事會(huì)新委員的挑選上，以及一個(gè)習(xí)慣性的做法，即退休的CEO進(jìn)入監(jiān)事會(huì)，而且通常擔(dān)任監(jiān)事
會(huì)的主席。
私人關(guān)系是使得人們懷疑監(jiān)事會(huì)成員是否愿意代替股東進(jìn)行監(jiān)督的另一種情況。各個(gè)公司之間的私人聯(lián)系
在德國(guó)非常普遍。同一個(gè)人可以在多家公司的監(jiān)事會(huì)或管委會(huì)中任職。個(gè)人聯(lián)系集中反映在股東代表權(quán)上，在
各種組織中尤其突出的是銀行和保險(xiǎn)公司。
根據(jù)德國(guó)公司法的要求，監(jiān)事會(huì)每季度應(yīng)該、或者每半年必須召開(kāi)一次會(huì)議。會(huì)議議程是監(jiān)事會(huì)行使權(quán)力
的重要工具，但是在很多公司中，監(jiān)事會(huì)的議程和會(huì)議文件是由管理委員會(huì)準(zhǔn)備的，因此后者可以借此影響監(jiān)
事會(huì)的工作。
關(guān)于監(jiān)事會(huì)的激勵(lì)機(jī)制，一個(gè)基本的問(wèn)題是它代表誰(shuí)的利益。與管理委員會(huì)成員不同，幾乎所有的監(jiān)事會(huì)
成員都認(rèn)為他們是代表股東監(jiān)督管理委員會(huì)。監(jiān)事的報(bào)酬從3000DM到107300DM不等，年均34000DM。至于監(jiān)事報(bào)
酬與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系，缺乏可靠的統(tǒng)計(jì)資料，有研究認(rèn)為兩者具有較弱的正相關(guān)關(guān)系（Schmidt，1997，p
.67，74）。監(jiān)事持有的股權(quán)或許是對(duì)其監(jiān)督功能的一個(gè)補(bǔ)充，但是這一方面同樣缺乏可靠的數(shù)據(jù)資料。
2.管理委員會(huì)
管委會(huì)的任命、報(bào)酬由監(jiān)事會(huì)決定，任期通常為5年，可以連任。德國(guó)公司法規(guī)定，管理委員會(huì)“有權(quán)管理
公司”，這有兩個(gè)方面的含義，第一，管委會(huì)負(fù)責(zé)公司的日常經(jīng)營(yíng)管理；第二，可以而且應(yīng)當(dāng)考慮其他“利益
相關(guān)者”的利益，如雇員、企業(yè)貸款者以及一般公眾的利益。
管委會(huì)的規(guī)模通常為4－7人，年薪大約為73萬(wàn)，上下波動(dòng)幅度較大。與美國(guó)相比，管理人員的報(bào)酬較低。
獎(jiǎng)勵(lì)與業(yè)績(jī)有關(guān)，股票期權(quán)的方式近年來(lái)剛剛出現(xiàn)，重要性尚不大。
Te Wildt研究發(fā)現(xiàn)（Te Wildt，1996），德國(guó)公司管理層變動(dòng)的頻率與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有關(guān)，與美國(guó)不同的是，
盡管德國(guó)的公司管理者更關(guān)心員工的利益，但是與通常的認(rèn)識(shí)不同，這種相關(guān)性與美國(guó)所謂以市場(chǎng)為主的體制
下，管理者變動(dòng)率與業(yè)績(jī)之間的相關(guān)性，基本相同。
（二）德國(guó)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)
從企業(yè)控制的角度看，考察德國(guó)國(guó)內(nèi)AGs的所有者結(jié)構(gòu)比較關(guān)鍵。在選擇數(shù)據(jù)時(shí)應(yīng)當(dāng)小心，因?yàn)榇嬖谥芏?
看似相同、實(shí)則差別很大的數(shù)據(jù)。下面一組數(shù)據(jù)顯示了德國(guó)國(guó)內(nèi)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)及其長(zhǎng)期變化趨勢(shì)（表3）
。
表3 德國(guó)國(guó)內(nèi)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)（％）
年份 銀行 保險(xiǎn)公司 投資基金 非金融公司 公共部門 家庭 外國(guó)投資者
1984 7.6 3.1 2.7 36.1 10.2 18.8 21.4
1990 9.4 3.2 3.3 41.4 6.0 18.3 16.6
1996 9.5 5.6 5.8 37.4 10.9 15.7 15.3

資料來(lái)源：Deutsche Bundesbank（1996，p.32；1997，p.32）。
從表3中的數(shù)據(jù)可以看出，德國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中， 個(gè)人持股的比重傳統(tǒng)上一直較小，而以銀行為代表
的金融機(jī)構(gòu)持股比重（1996年占20.9％）和非金融公司交叉持股比重（1996年占37.4％）很大。因此，為了考
察德國(guó)公司的控制機(jī)制，我們需要分析非金融企業(yè)相互之間，以及金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部的相互關(guān)系。
在考察德國(guó)企業(yè)部門的相互聯(lián)系時(shí)，康采恩（Konzerne，企業(yè)集團(tuán)）是一個(gè)重要的問(wèn)題。由于其形式多樣
，康采恩缺乏官方統(tǒng)計(jì)，但是我們集中考察上市的AGs時(shí)發(fā)現(xiàn)，96.6％（數(shù)量）和98.83％（資本）屬于康采恩
的一部分。從國(guó)際比較的角度看，德國(guó)企業(yè)的一個(gè)突出的特點(diǎn)是企業(yè)部門內(nèi)部的這種等級(jí)式的聯(lián)系。
就金融部門而言，1994年，德國(guó)前100家大公司中，Allianz（20），Deutsch Bank（11），Dresdner Ban
k（14）分別是最大的股東。 在股票總市值中，Aallianz和Deutsch Bank分別占4.87％和3.43％。大的金融機(jī)
構(gòu)在德國(guó)的銀行與企業(yè)的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中，通過(guò)資本紐帶，居于核心地位（Prigge，1997，p.971）。
從企業(yè)控制的角度看，公司股權(quán)的集中程度具有重要的意義。所有者持有的股份規(guī)模大小與企業(yè)的控制權(quán)
有很大關(guān)系。從國(guó)際比較來(lái)看，德國(guó)上市公司的股權(quán)集中程度非常高，在中小企業(yè)中尤其如此。1990年德國(guó)所
有AGs中，大股東持股比例超過(guò)25％的公司高達(dá)85％， 而這一比例在法國(guó)和英國(guó)分別為79％和16％（Nibler，
1995，p.5）。
表4 大股東控制的投票權(quán)的百分比：德國(guó)與美國(guó)（1994，％）
0％-9.9％ 10％-24.9％ 25％-49.9％ 50％-74.9％ 75％-100％
德國(guó) 3.2 6.9 16.7 31.9 41.3
美國(guó) 66.0 17.4 13.0 2.1 1.5

資料來(lái)源：Dietl（1998，p124）。
此外，由于普遍存在的相互持股，公司的直接所有者不等于最終所有者，這使得對(duì)德國(guó)股權(quán)結(jié)構(gòu)的分析異
常復(fù)雜。
盡管在德國(guó)實(shí)行的基本上也是“一股一票”的原則，但是一些因素使得股權(quán)結(jié)構(gòu)與投票權(quán)結(jié)構(gòu)并不完全一
致。例如，在一些公司（主要是公益性公司）中，一些股權(quán)擁有多重投票權(quán)；一些公司（尤其是股權(quán)比較分散
的公司），對(duì)大股東的投票權(quán)規(guī)定了上限；一些不可轉(zhuǎn)讓的記名股票，使得管理者擁有更多的企業(yè)控制權(quán)；還
有一些股份（如attributed shares）并不是由實(shí)際行使控制權(quán)的人所擁有。
在股東大會(huì)上，持有投票權(quán)的股東通常可以有如下的選擇：直接參加股東大會(huì)；委托別人代理（給出或不
給出直接的意見(jiàn)）；放棄投票權(quán)。很多小股東通常并不直接參加股東大會(huì)。在德國(guó)，銀行往往是“自然”的代
理人。這種安排使得在股東大會(huì)上投票權(quán)結(jié)構(gòu)與所有權(quán)結(jié)構(gòu)相差很大，對(duì)于股權(quán)分散的公司尤其如此。1997年
在DAX上市的公司中， 行使投票權(quán)的股份平均為63.5％（Prigge，p.981）。
四、銀行與資本市場(chǎng)在德國(guó)公司治理中的作用
對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的研究通常著眼于所有者和管理者之間的委托—代理關(guān)系。公司的股東和債權(quán)人在公司治
理中面臨著相同的管理任務(wù)，但是目標(biāo)不一樣，這涉及到股權(quán)與債務(wù)的區(qū)別。股東的利益來(lái)自資源的有效利用
或剝削其他利益相關(guān)者。Jensen的“自由現(xiàn)金流假說(shuō)”研究了債務(wù)人對(duì)公司治理的間接介入關(guān)系：固定的債務(wù)
償還減少了管理者可以支配的現(xiàn)金流，從而減輕了管理者和股東之間的代理問(wèn)題。這種思路可以擴(kuò)展用于分析
其他利益相關(guān)者在公司治理中的作用。因此，公司治理實(shí)際上是一個(gè)多方博弈的過(guò)程。
在研究不同的資金來(lái)源對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的影響時(shí)，首先需要注意融資類型或比重的統(tǒng)計(jì)在相當(dāng)大程度上受
統(tǒng)計(jì)方法和統(tǒng)計(jì)口徑的影響。資金流量統(tǒng)計(jì)易于進(jìn)行國(guó)際比較，但是容易受到部門間借貸關(guān)系的干擾；存量統(tǒng)
計(jì)時(shí)各國(guó)會(huì)計(jì)制度則相差較大。
表5 德日英美四國(guó)企業(yè)凈資金來(lái)源（1970－1994）
凈資金來(lái)源 德國(guó) 日本 英國(guó) 美國(guó)
內(nèi)部資金 78.9 69.9 93.3 96.1
銀行 11.9 26.7 14.6 11.1
債券 -0.1 4.0 4.2 15.4
新發(fā)股票 0.1 3.5 -4.6 -7.6
商業(yè)信用 -1.2 -5.0 -0.9 -2.4
資本轉(zhuǎn)移 8.7 － 1.7 －
其他 1.4 1.0 0.0 -4.4
統(tǒng)計(jì)調(diào)整 1.2 0.0 -8.4 -8.3

資料來(lái)源：Corbett and Jenkinson（1997，p.74）。
表6 德國(guó)制造與服務(wù)業(yè)部分融資類型比率（1990－1996）
比率 1990 1992 1994 1996
長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債的比重 66.2 67.5 69.1 68.3
對(duì)銀行負(fù)債占總負(fù)債的比重 58.6 60.5 63.5 63.6
對(duì)銀行的長(zhǎng)期負(fù)責(zé)*占對(duì)銀行總負(fù)債的比重 62.2 64.2 68.0 67.1
長(zhǎng)期債券總負(fù)債的比重 3.2 4.2 10.2 3.4

*對(duì)銀行的長(zhǎng)期負(fù)債指的是原始期限超過(guò)一年的負(fù)債。 從公司治理的角度看，用原始期限比用剩余期限更
合適。
資料來(lái)源：Deutsche Bundesbank（1997，p.56－57）。
銀行在德國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)中發(fā)揮著核心作用，這不僅是因?yàn)殂y行是公司主要的資金提供者，而且還有一系
列與公司治理有關(guān)的功能，如持有公司股份、代理其他股東投票、在公司監(jiān)事會(huì)中占有重要席位、為公司并購(gòu)
提供咨詢和融資，乃至在德國(guó)證券交易體系中發(fā)揮重要作用。除此之外，銀行作為一個(gè)重要的壓力團(tuán)體還在立
法、政府行政、金融監(jiān)管等多方面發(fā)揮影響。但是，迄今對(duì)德國(guó)銀行與公司治理結(jié)構(gòu)的研究并不令人滿意，存
在著多種對(duì)立的看法。從研究方法上看，原因之一在于銀行上述多種影響相互之間存在著難以區(qū)分的關(guān)系。
由于德國(guó)很多公司的股票是不記名非流通股票，而且股東習(xí)慣于將股票交給銀行托管，銀行因而取得了相
應(yīng)股票的代理投票權(quán)，代理期一般為15個(gè)月。在這期間如有股東大會(huì)，銀行應(yīng)通知相應(yīng)股東其投票意愿，同時(shí)
征求股東的意見(jiàn)。如果股東沒(méi)有明確意向，銀行就擁有了很大的代理投票權(quán)（Edwards，2000，p241）。德國(guó)壟
斷委員會(huì)1978 年調(diào)查了前100家大公司，發(fā)現(xiàn)銀行控制了近40％的投票權(quán)，并在監(jiān)事會(huì)中占有2／3的席位；根
據(jù)1992年的一份抽樣調(diào)查（樣本數(shù)為65家公司），銀行直接控制投票權(quán)13.2％，銀行附屬的投資公司投票權(quán)為
10.11％，銀行代理投票權(quán)為60.95％。因此，共有高達(dá)84.09％的投票權(quán)與銀行有關(guān)（Baums and Fraune，199
5，p.103）。
與英美相比，資本市場(chǎng)在德國(guó)公司治理中作用非常有限。表7 給出了德國(guó)股票市場(chǎng)的概況，可以看出，其
發(fā)達(dá)程度較低。而且德國(guó)的股市是“頭重腳輕”的市場(chǎng)，集中化程度非常高。1996年680 家上市公司中，前10
家占市值的41.6％，前30家占71.6％，前50家占80.8％。
表7 德國(guó)股票市場(chǎng)概況
附圖{圖}
注：1994年之前的數(shù)字為原西德數(shù)。
資料來(lái)源：Deutsche Borse and Deutsche Bundesbank。
股票市場(chǎng)在公司治理方面的作用取決于其信息的有效性。有證據(jù)表明德國(guó)的股票市場(chǎng)目前還只是“弱式有
效市場(chǎng)”（Kopp，1996，pp.104－106），因此德國(guó)股票市場(chǎng)在公司治理方面的作用較低，只局限于少數(shù)公司。
德國(guó)企業(yè)通過(guò)股市外部融資比重較低；分紅比率在現(xiàn)行法規(guī)下較多地受管理層控制。所有這些均不利于股票市
場(chǎng)在公司治理方面發(fā)揮作用。但是，近年來(lái)德國(guó)公司在境外（尤其是在美國(guó)）上市的趨勢(shì)不斷增強(qiáng)（據(jù)Deutsc
heBorse，1996年德國(guó)境外上市公司139家）。從公司控制的角度看，與英美相比，企業(yè)并購(gòu)在德國(guó)數(shù)量較少，
而敵意收購(gòu)直到最近都是忽略不計(jì)的。據(jù)Franks和Mayer統(tǒng)計(jì)，英國(guó)80年代中期的兩年中，有過(guò)35次成功的敵意
收購(gòu)，而德國(guó)在1945至1994年的半個(gè)世紀(jì)中，僅有3次（Franks and Mayers，1992，1997）。因?yàn)榈聡?guó)復(fù)雜的
股權(quán)結(jié)構(gòu)、代理投票機(jī)制、獨(dú)特的雙層委員會(huì)制度以及相關(guān)法律的缺乏都阻礙了這一市場(chǎng)的形成。
【參考文獻(xiàn)】
1.Boehmer,E.(1999), "Corporate Governance in Germany:Institutional Background and Empirical
Results", HumboldtUniversity Berlin,mimeo.
2.Corbett,J.,and T.Jenkinson(1997), "How is Investment Financed? A Study of Germany,Japan, t
he United Kingdomand the united States",Manchester School of Economic and Social Studies,65,Supp
lement pp.69-93.
3.Dietl,H.M.(1998), Capital Markets and Corporate Governance in Japan,Germany and the United
States,Organizational Responses to Market Insfficiencies (London and New York).
4.Edwards,J.,and K.Fischer(1994),banks, Finance and Investment in Germany,Cambridge Universi
ty Press.
5.Edwrds,J.,and M. Nibler(2000), "Corporate Governance: Banks verse Ownership Concentration
in Germany",Economic Policy,Oct.
6.Goton,G.,and F. Schmidt(2000), "Universal Banking and the Performance of German Firms",Jou
rnal of FinancialEconmics,58.
7.Hellwig,M.(1991), "Banking,Financial Intermediation and Corporate Finance",in A. Giovannin
i and C. Mayer(eds.),European Financial Integration,Cambridge University Press.
8.Korn and Ferry International(1996), "Board Meeting in Session",European Board of Directors
Study.
9.Nibler,M(1995),"Bank Control and Corporate Performance in Germany: the Evidence",WP No.48,
St. John'sCollege Cambridge.
10.O'Sullivan, M(1998), "the Political Economy of Corporate Governance in Germany",WP.No.226
,INSEAD andCenter for Industrial Competitiveness,University of Massachusetts Lowell.
11.Prigge,S.(1998),"A Survey of German Corporate Governance",in Comparative Corporate Govern
ance,-the Stateof the Art and Emerging Research,ed by K.Hopt,S.Prigge,etc.,Clarenden Press,Oxfor
d.
12.Shleifer,A.,and R.Vishny(1996),A Survey of Corporate Governance,NBER Working Paper,No.555
4.
13.Schmidt,H.Etc.(1997),Corporate governance in Germany,Baden-Baden.
14.Te Wildt(1996),CEO Turnover and Corporate Performance:The German Case,Dissertation,Univer
sity of Kiel.

德國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)