美國連鎖家電零售商發(fā)展歷程啟示--零售行業(yè)05年二季度投資策略報
正 文 目 錄 一 05年一季度零售行業(yè)呈現(xiàn)良好運行趨勢 3 二 我國家電零售行業(yè)呈快速增長趨勢 4 三 美國第一、二連鎖家電零售商發(fā)展歷程啟示 5 BestBuy發(fā)展歷程 5 Circuit City發(fā)展歷程 7 Circuit City 與BestBuy成敗得失淺析 10 四 國美、蘇寧發(fā)展前景展望 13 國美、蘇寧發(fā)展歷史簡要回顧 13 未來幾年國美、蘇寧仍處于快速發(fā)展期 14 五 調(diào)高蘇寧盈利預期 15 三 估值 16 三 投資策略 17 圖 表 目 錄 圖1 04年9月——05年2月社會消費品零售總額增長情況 3 圖2 04年9月——05年2月居民消費價格指數(shù) 3 圖3 家電、音像、通訊器材銷售增長與零售總額對比 4 圖4 近12年美國電子消費類產(chǎn)品增長對比 5 圖5 BestBuy第一階段發(fā)展歷程 6 圖6 BestBuy第二階段發(fā)展歷程 6 圖7 Circuit City第一階段發(fā)展歷程 7 圖8 Circuit City第二階段發(fā)展歷程 8 圖9 Circuit City第三階段發(fā)展歷程 9 圖10 Circuit City第四階段發(fā)展歷程 9 圖11 1990年以前BB與CC收入增長情況 10 圖12 1991至今BB與CC收入增長情況 10 圖13 1991至今BB與CC店面數(shù)量增長情況 11 圖14 國美、蘇寧發(fā)展歷程回顧 13 表1 1998—2004家電、音響、通訊器材類商品零售額 4 表2 1991——2004BB與CC主要財務指標對比 12 表3 國美與蘇寧財務指標對比 14 表4 蘇寧電器盈利預期 15 表5 零售板塊估值 16 表6 零售板塊投資建議 17 一 05年一季度零售行業(yè)呈現(xiàn)良好運行趨勢 05年1、2月份,隨著我國居民收入穩(wěn)步增長，社會消費品零售總額繼續(xù)保持較快增長 速度，2月份比1月份少了3天，約減少500億元零售總額，受此影響2月份當月總額零售總 額環(huán)比出現(xiàn)下降。 12月份則是個比較特殊的月份，受統(tǒng)計調(diào)整以及圣誕、元旦節(jié)日等因素影響，近幾年 每年12月份的零售總額均高出正常月份500億元左右(圖1). 圖1 04年9月——05年2月社會消費品零售總額增長情況 [pic]資料來源：國家統(tǒng)計局 從04年9月份開始,居民消費價格值數(shù)開始下滑，05年2月份受春節(jié)消費拉動，價格指 數(shù)出現(xiàn)較大幅度的回升(圖2). 圖2 04年9月——05年2月居民消費價格指數(shù) [pic]資料來源：國家統(tǒng)計局 二 我國家電零售行業(yè)呈快速增長趨勢 以人均GDP超過1000美元為標志，我國正步入以汽車和住房消費為代表的重化工時代 ，這將有力推動家電、音像器材、通訊器材等電子產(chǎn)品的消費，事實上，從2001年開始 ，上述產(chǎn)品的銷售增長已經(jīng)開始超越零售市場平均水平，呈現(xiàn)良好的增長勢頭（圖3、表 1）。 圖3 家電、音像、通訊器材銷售增長與零售總額對比 [pic]資料來源：國家統(tǒng)計局、統(tǒng)計年鑒 表1 1998—2004家電、音響、通訊器材類商品零售額 單位：億元 | |1998 |1999 |2000 |2001 | | |BBY |CC US|BBY |CC US|BBY |CC US|BBY |CC | | |US | |US | |US | |US |US | |199|21.31|29.15|19.66|24.76|1.65%|3.90%| | | |1 |% |% |% |% | | | | | |199|19.48|29.00|17.46|24.23|2.02%|4.50%| | | |2 |% |% |% |% | | | | | |199|17.53|28.26|15.32|22.78|2.22%|5.40%| | | |3 |% |% |% |% | | | | | |199|15.20|26.78|12.63|21.60|2.57%|5.20%| | | |4 |% |% |% |% | | | | | |199|13.59|25.10|11.19|19.79|2.40%|5.00%| | | |5 |% |% |% |% | | | | | |199|12.98|23.90|11.28|19.47|1.70%|4.50%| | | |6 |% |% |% |% | | | | | |199|13.63|24.00|12.94|20.95|0.68%|3.50%| | | |7 |% |% |% |% | | | | | |199|15.94|24.60|13.70|22.70|2.24%|3.20%| | | |8 |% |% |% |% | | | | | |199|18.14|24.60|14.52|22.50|3.62%|4.10%| | | |9 |% |% |% |% | | | | | |200|19.15|25.00|14.84|21.99|4.31%|5.00%| | | |0 |% |% |% |% | | | | | |200|19.83|23.90|15.81|24.35|4.02%|1.80%| | | |1 |% |% |% |% | | | | | |200|21.29|24.50|16.16|23.30|5.13%|2.20%|55.4|81.0| |2 |% |% |% |% | | |8 |9 | |200|25.00|23.60|20.18|23.40|4.82%|0.70%|52.6|74.0| |3 |% |% |% |% | | |3 |5 | |200|25.25|22.90|19.93|22.79|5.31%|0.00%|49.5|69.6| |4 |% |% |% |% | | |1 |8 | 資料來源：公司年報整理 四 國美、蘇寧發(fā)展前景展望 國美、蘇寧發(fā)展歷史簡要回顧 國美電器（0493）與蘇寧電器（002024）是我國的第一與第二大連鎖家電零售商，國 美電器起家于黑電，蘇寧電器則起家于白電，經(jīng)過10余年的發(fā)展，二者收入、店面數(shù)量 等基本相當（圖14）。 圖14 國美、蘇寧發(fā)展歷程回顧 資料來源：公司年報、網(wǎng)站 從財務指標看，國美與蘇寧的毛利率、其他業(yè)務利潤率基本相當，這表明兩公司商品 的售價基本相當，在商品價格上二者競爭力相當。 由于蘇寧電器的費用率明顯高于國美電器，導致二者利潤率產(chǎn)生較大差距，蘇寧電器 費用率較高我們認為部分是因為蘇寧起源于“空調(diào)銷售”，空調(diào)需要較多的后續(xù)安裝工程 ，所需費用較高所致，04年蘇寧電器空調(diào)銷售收入為233330萬元，占銷售收入的比例為 25.62%，而國美的空調(diào)銷售占比為17%左右。 在商品價格沒有特別競爭力的前提下，服務便成為主導的競爭力，由于空調(diào)銷售能力 更能體現(xiàn)服務能力，因此，從這個角度看，蘇寧電器具有更強的競爭發(fā)展能力。 從存貨周轉情況看，蘇寧電器明顯占據(jù)上風（表3）。 表3 國美與蘇寧財務指標對比 |年份 |毛利率 |費用率 |利潤率 |其他業(yè)務利 |存貨周轉 | | | | | |潤率 |率 | | |蘇寧 |國美 |蘇寧 |國美 |蘇寧 | |基本假設 | | |新建店面（原 |23 |35 |25 |20 |—— | |預測） | | | | | | |新建店面（調(diào) |23 |43 |80 |100 |100 | |整后） | | | | | | | | |主營收入（原 |603372 |1017857|1390415|1701285|—— | |預測） | | | | | | |主營收入（調(diào) |603372 |910725 |1301088|1750142|2177649| |整后） | | | | | | | | |利潤總額（原 |16917 |25817 |34706 |42061 |—— | |預測） | | | | | | |利潤總額（調(diào) |16917 |28700 |53905 |68961 |84454 | |整后） | | | | | | | | |凈利潤 |9890 |18120 |34032 |43538 |53319 | |總股本 |9316 |9316 |9316 |9316 |9316 | |每股收益 |1.06 |1.95 |3.65 |4.67 |5.72 | |同比 |68.88% |83.21% |87.82% |27.93% |22.47% | 三 零售板塊估值 三月份滬、深股市又出現(xiàn)大幅下跌，隨著對比樣本平均市場價格的變化，公司盈利預 期的變化，我們對主要零售公司的價值，使用戈登模型進行了跟蹤估值（表5）。 表5 零售板塊估值 |代碼|簡稱 |EPS |分紅 |參考K|相對價|市價 |基準市盈率| | | | |率 | |值 | | | | | | |（200| | | | | | | | |3） | | | | | | | |03A |04E | | | |上次 |本次 | | |0007|武漢中|謹慎推 |強烈推 |買入 | |59 |百 |薦—A |薦—A | | |0020|蘇寧電|謹慎推 |謹慎推 |調(diào)整時買入，長期持有 | |24 |器 |薦—A |薦—A | | |6006|大商股|謹慎推 |謹慎推 |調(diào)整時買入，長期持有 | |94 |份 |薦—A |薦—A | | |6004|小商品|中性——A|中性——A|調(diào)整至25元左右買入，長期| |15 |城 | | |持有 | |6002|南京中|中性—A |謹慎推 |持有 | |80 |商 | |薦—A | | |6003|大廈股|強烈推 |謹慎推 |持有 | |27 |份 |薦—A |薦—A | | |6007|重慶百|(zhì)強烈推 |謹慎推 |持有 | |29 |貨 |薦—A |薦—A | | |6008|益民百|(zhì)謹慎推 |謹慎推 |持有 | |24 |貨 |薦—A |薦—A | | |6008|華聯(lián)超|謹慎推 |謹慎推 |持有 | |25 |市 |薦—A |薦—A | | |6003|華聯(lián)綜|中性—A |謹慎推 |持有 | |61 |超 | |薦—A | | |6008|友誼股|中性—A |中性—A |—— | |27 |份 | | | | 注：股價為05年3月28日，樣本盈利為招商05年3月預測數(shù)據(jù)。 附：招商證券公司投資評級 |類別 |級別 |定義 | | |強烈推薦 |預計未來6個月內(nèi)，股價漲幅為20%以上 | |短期評級 | | | | |謹慎推薦 |預計未來6個月內(nèi)，股價漲幅為10-20%之間 | | |中性 |預計未來6個月內(nèi)，股價變動幅度介于±10%之間| | |回避 |預計未來6個月內(nèi)，股價跌幅為10%以上 | | |A |公司長期競爭力高于行業(yè)平均水平 | |長期評級 | | | | |B |公司長期競爭力與行業(yè)平均水平一致 | | |C |公司長期競爭力低于行業(yè)平均水平 | 附：招商證券行業(yè)投資評級 |類別 |級別 |定義 | | |推薦 |行業(yè)基本面向好，預計未來6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)| |評級 | |將跑贏綜合指數(shù) | | |中性 |行業(yè)基本面穩(wěn)定，預計未來6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)| | | |跟隨綜合指數(shù) | | |回避 |行業(yè)基本面向淡，預計未來6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)| | | |將跑輸綜合指數(shù) | ----------------------- 投資要點 o 回顧BestBuy與Circuit City發(fā)展史，我們認為：引入被廣大消費者普遍接受的“物美價廉”經(jīng)營哲理，并通過 不斷在全國開設“連鎖家電賣場”貫徹、實現(xiàn)了這一經(jīng)營哲理，是二者成功地關鍵因素 。 o 上世紀90年代末，Circuit City之所以被BestBuy超越，我們認為根本原因并不在于BestBuy更強，而是Circuit City自身出現(xiàn)了問題，正所謂“滅六國者，非秦也”。 o 回顧歷史不難發(fā)現(xiàn)BestBuy很少進行大規(guī)模的并購活動，而Circuit City從上世紀60年代便開始不斷進行“資本運作”，事實表明，這些運作大多以失敗告 終，消耗了企業(yè)大量有限的資源，進而影響到公司主業(yè)在最適宜發(fā)展時代的發(fā)展。 o 國美（HK0493）與蘇寧（002024）是我國的第一與第二大連鎖家電零售商，國美電器起 家于黑電，蘇寧電器則起家于白電，經(jīng)過10余年的發(fā)展，二者收入、店面數(shù)量等基本 相當。 o 2004年國美與蘇寧的毛利率、其他業(yè)務利潤率基本相當，這表明兩公司商品售價基本相 當，在商品價格上競爭力相當。 o 由于蘇寧的費用率明顯高于國美，導致二者利潤率產(chǎn)生較大差距，...
美國連鎖家電零售商發(fā)展歷程啟示--零售行業(yè)05年二季度投資策略報