中國民營上市公司的公司治理模式法律政策研究
[pic] 中國民營上市公司的公司 治理模式法律政策研究 課 題 研 究 人 李康、楊興君、江藝 所 在 單 位 上海金信證券研究所有限責任公司 摘 要 十五屆四中全會指出非公有制經(jīng)濟是整個國民經(jīng)濟的重要組成部分，并且指出政府將 實施有進有退，有所為、有所不為的戰(zhàn)略部署，隨著國有經(jīng)濟的戰(zhàn)略性退出，民營經(jīng)濟 獲得了寬松的發(fā)展環(huán)境，民營企業(yè)在最近幾年內得到了長足的發(fā)展，其中一些或者采取 IPO，或者采取BS（Buy Shells）實現(xiàn)了在上海和深圳證券交易所上市，民營上市公司的數(shù)量正在逐漸壯大。然 而，我們也看到，與民營上市公司相關的利益分配、治理結構及其代理問題也逐漸暴露 。此外，由公司治理問題引發(fā)的上市公司高管違法違規(guī)現(xiàn)象有集中爆發(fā)的趨勢。2005年 伊始，在不到1個月的時間里，就有9家上市公司的10名高管落馬，顯示政府部門正在不 斷加強上市公司治理方面的監(jiān)管力度。因此，上市公司的治理模式特征以及由此產(chǎn)生的 問題已經(jīng)成為我們必須關注的一個重要課題，而針對民營上市公司這一個獨特的群體的 研究，無疑具有極為重要的現(xiàn)實意義和迫切性。深入研究公司治理的法律制度，結合民 營企業(yè)的特點，從法律角度對其治理結構和機制轉換進行中肯的分析，并針對民營上市 公司治理模式中存在的問題提出有益的法律建議和法律完善途徑成為本研究要著力解決 的問題。本研究的研究思路如下：第一部分回顧國內外相關研究成果，提出研究方向和 研究目的；第二部分分析我國民營上市公司在治理模式方面具有的特征；第三部分對民 營上市公司治理模式以及法律政策進行國際比較；第四部分研究我國民營上市公司治理 模式的相關法律政策；最后一部分結合民營上市公司在治理結構方面的特征以及現(xiàn)有法 律法規(guī)的不足提出相關立法建議。 家族類民營上市公司在全球是一種廣泛存在的組織結構模式，相對于其它控制類型， 家族控制類上市公司具有更加復雜的治理結構。對此，本研究將民營上市公司的兩個必 備要件界定為終極控制人為自然人或者民營性質法人，以及控制的形式必須為控股、實 際控制或能施加重大影響。我國非公有制經(jīng)濟的迅速崛起，使上市公司這種比較高級的 現(xiàn)代企業(yè)組織形式開始受到民營企業(yè)的青睞，而股票發(fā)行環(huán)境的改善、優(yōu)質民企的異軍 突起以及國有企業(yè)戰(zhàn)略性重組的全面開展更加促使了該種趨勢的加速。民營上市公司就 上市方式來看，可以分為“直接上市型”和“買殼上市型”；就控股特性來看，可以分為“顯 性民營型”和“隱性民營型”；就上市地來看，可以分為“境內上市型”和“異地上市型”；就 控股上市公司家數(shù)，可以分為“控制單家型”和“控制多家型” 。 我國上市公司治理可以分為外部治理和內部治理，其中以“三會一經(jīng)理”為主要組織架 構的內部治理是公司治理的核心系統(tǒng)，而依靠要素市場、文化輿論以及法律法規(guī)等環(huán)境 的外部治理對內部治理構成了有效補充。民營企業(yè)從最初“治理欲望”的缺失發(fā)展到現(xiàn)代 企業(yè)制度的逐漸建立，民營上市公司和國有上市公司在治理模式的內部和外部特征上均 存在著諸多共性。在內部治理模式方面，兩類上市公司都在形式上建立了“三權分立——制 衡”的治理模式，然而我國普遍存在的股權集中都導致了控股股東濫用控制權的現(xiàn)象；由 于我國對中小股東保護的法制建設比較薄弱，因此中小股東的共益權都遭到剝奪，自益 權也難以保障；監(jiān)事會與獨立董事的職責區(qū)分不明顯導致二者都沒有發(fā)揮應有的治理功 效。在外部治理模式方面，我國證券市場存在的股權分置現(xiàn)狀導致兩類上市公司的控制 權市場化配置失效；并且由于債權人中介機構等外部約束力量的缺失，利益相關人的治 理意志體現(xiàn)甚微；上市公司從屬于一個企業(yè)集團容易導致獨立法人人格的喪失。 然而，由于民營上市公司發(fā)展歷史比較短，處于家族管理向現(xiàn)代企業(yè)管理制度的轉型 期，目前所有權與經(jīng)營權分離程度有限，在治理模式上具有一些非常鮮明的特征。首先 ，民營上市公司缺乏國有上市公司所具有的行政約束機制；其次，民營上市公司的實際 控制人、執(zhí)行董事以及其它高管往往采用親緣化的人事安排，這一方面可以解決國有上 市公司中存在的特權消費以及經(jīng)理人對控股股東的不盡職問題，另一方面控股股東的權 力過大使侵害中小股東行為的概率和嚴重程度都大大增加；此外，由于實際控制人往往 在上市公司中具有絕對的權威，這一方面提高了決策效率，另一方面又會導致董事長一 言堂現(xiàn)象；最后，由于民營上市公司存在兩種上市方式，二者之間也存在一定的差異， 直接上市類民營上市公司的控制權結構較為清晰，主要的治理問題為惡性分紅，而買殼 上市類民營上市公司則存在較為嚴重的“兩權分離”現(xiàn)象，該種控制形式給民營上市公司 埋下了巨大的治理隱患，主要的問題體現(xiàn)在買殼成本的存在成為日后侵害中小股東權益 的誘因以及實際控制人的權利義務不對稱。 國外典型的上市公司治理模式可以分為英美的外部監(jiān)控型治理模式、德日的內部監(jiān)控 型治理模式以及東南亞的家族控制型治理模式，而全球的法律體系可以大體劃分為普通 法系和大陸法系，在普通法系國家，公司股權趨于分散，實行大陸法系的國家往往采取 集中持股的公司治理結構。由于普通法系在保護中小投資者方面具有獨特的優(yōu)勢，因此 大陸法系的國家也開始逐漸借鑒其有益的經(jīng)驗。家族類民營上市公司在東亞國家和地區(qū) 非常普遍，其治理模式上表現(xiàn)出一定的共性，然而由于法律體系完善程度以及執(zhí)行的力 度存在差異，各國在公司治理方面還是存在著相當顯著的差異，突出表現(xiàn)為公司治理標 準和執(zhí)行力度存在差異，銀行等債權人以及中小股東在治理中所起的作用存在差異，以 及中小股東權利受到侵害的程度存在差異。東亞國家對家族類民營上市公司的法律監(jiān)管 主要體現(xiàn)在對控股股東的部分行為限制和對中小股東權益的保護，其中韓國在削弱家族 企業(yè)的治理范圍、吸收外部經(jīng)營管理人員、隔斷集團內部公司之間聯(lián)系以及加快董事會 改革等方面做出了一些特別規(guī)定。 盡管民營企業(yè)的概念在理論和實務領域已經(jīng)廣泛存在，然而與國有企業(yè)不同，相關立 法對民營企業(yè)的政策取向逐漸經(jīng)歷了從無到有，從限制到鼓勵，從歧視到平等的過程。 隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，民營企業(yè)的組織形式開始廣泛采用有限責任公司以及股份有限公 司的形式，與大量規(guī)范國有上市公司控股股東、國有股權轉讓以及國企高管的法律法規(guī) 相比，相關立法機構并沒有針對民營上市公司制定專門的法律法規(guī)，這和國外的普遍做 法相一致。我國民營上市公司和國有上市公司適用于相同的股份公司治理法律框架，對 股東大會等公司治理機構的權利責任以及義務都有相應的設定，此外對于民營上市公司 可能存在的侵權責任以及處罰也有明確的規(guī)定。然而，與國外相比我國公司治理法律還 存在相當?shù)牟蛔悖憩F(xiàn)為內部治理難以遏制控股股東操縱決策層和經(jīng)營層，少數(shù)股東權 益保護的途徑流于形式，對控股股東股權濫用的規(guī)范和補救途徑單一。此外，我國現(xiàn)有 的法律法規(guī)對民營上市公司的監(jiān)管也還存在一些欠缺，表現(xiàn)為對過分親緣化的內部治理 機制的監(jiān)管處于空白，對實際控制人的控制情況披露不足，對相關責任人的刑事處罰以 及民事處罰力度尚弱，相關行政以及司法機構的執(zhí)行權力受限以及停牌制度未起到應有 的威懾作用。 在以上研究的基礎上，本研究認為由于國有和民營上市公司在治理方面存在共性和個 性，針對共性統(tǒng)一立法，從法律層次上不區(qū)分上市公司的國有或者民營性質，對于民營 上市公司治理模式中具有的特性，可以通過法規(guī)、部門規(guī)章或者司法解釋進行規(guī)范，因 此本文從兩個方面提出相關立法建議。針對民營上市公司治理模式共性，本研究建議從 以下角度加強立法：（1）限制控股股東權力濫用；（2）強化中小股東權利的保障；（ 3）完善公司內部治理；（4）健全上市公司破產(chǎn)退出制度；（5）強化上市公司外部監(jiān)控 ；（6）增強控股公司間的獨立性，鼓勵整體上市。針對民營上市公司治理模式特征，本 研究建議從以下角度加強立法：（1）提高買殼上市門檻，鼓勵民營企業(yè)直接上市；（2 ）加強實際控制人的強制信息披露；（3）追究自然人的相關刑事和民事責任；（4）淡 化內部治理的親緣色彩；（5）對同一控制人控制上市公司的家數(shù)以及主業(yè)進行限制；（ 6）改革上市公司停牌制度。 目 錄 一、引言 1 （一）國外相關文獻 1 1.公司治理的定義 1 2.公司治理的理論研究 1 3.家族上市公司的公司治理及法律政策研究 2 （二）國內相關文獻 3 1.公司治理的理論研究 3 2.上市公司治理結構及法律政策研究 4 （三）本文研究方向及目的 5 二、我國民營上市公司的治理模式特征 6 （一）民營上市公司的界定和分類 6 1.民營上市公司的界定 6 2.民營上市公司大量涌現(xiàn)的原因 7 3.民營上市公司的分類 7 （二）民營上市公司與國有上市公司的治理模式共性 8 1.公司治理內涵的界定 8 2.我國上市公司治理結構框架 9 3.民營上市公司和國有上市公司的內部治理共性 12 4.民營上市公司和國有上市公司的外部治理共性 15 （三）民營上市公司與國有上市公司相比的治理模式特性 19 1.民營上市公司缺乏國有上市公司所具有的行政約束機制 19 2.民營上市公司的實際控制人、執(zhí)行董事及其它高管往往采用親緣化人事安排 20 3.實際控制人在上市公司中通常具有絕對的權威 22 4.兩類民營上市公司呈現(xiàn)不同的控制模式 24 三、民營上市公司治理模式法律政策的國際比較 27 （一）上市公司治理模式概論 27 1.三種主要治理模式 27 2.治理模式與法律沿革 33 3.治理模式與中小投資者保護 34 （二）典型國家民營（家族）上市公司的治理模式比較 34 1.東亞國家家族治理模式的共性 35 2.東亞國家家族治理模式的特性 37 （三）典型民營（家族）上市公司治理法律政策比較 38 1.控股股東的部分行為限制 39 2.中小股東權益的保護 39 3.東亞國家的公司治理狀況評價 40 4.比較結論 41 （四）韓國家族企業(yè)公司治理及法律政策變革的啟示 41 1.韓國家族企業(yè)公司治理的變革 41 2.韓國家族公司治理相關法律變革 43 四、我國民營上市公司治理模式的法律政策研究 45 （一）我國相關立法對民營企業(yè)的政策取向 45 1.《憲法》對民營企業(yè)的法律地位確認的演變過程 45 2.其它與民營主體相關的法律政策 46 3.我國沒有民營企業(yè)控制上市公司的專門法律 47 （二）我國規(guī)范民營上市公司治理結構的法律政策 48 1.普適的上市公司治理法律框架 48 2.民營上市公司不同法律主體承擔的侵權法律責任 51 （三）我國公司治理法律及實踐與國外相比不足的部分 54 1.內部治理難以遏制控股股東操縱決策層和經(jīng)營層 54 2.少數(shù)股東權益保護的途徑流于形式 55 3.控股股東股權濫用的規(guī)范和補救途徑單一 58 （四）現(xiàn)有法律法規(guī)在監(jiān)管民營上市公司方面存在的問題 60 1.對過分親緣化的內部治理機制的監(jiān)管處于空白 60 2.對實際控制人的控制情況披露不足 61 3.重上市公司的行政處罰、輕相關責任人的刑事處罰和民事處罰 62 4.行政以及司法機構的執(zhí)行權力受限 64 5.停牌制度未起到應有的威懾作用 65 五、相關立法建議 66 （一）對民營上市公司治理模式共性的立法建議 66 1.限制控股股東權利濫用 66 2.強化中小股東權利的保障 68 3.完善公司內部治理結構 70 4.健全上市公司交易及破產(chǎn)退出制度 71 5.強化上市公司的外部監(jiān)控力量 72 6.增強控股公司各子公司的之間的獨立性，鼓勵整體上市 73 （二）對民營上市公司治理模式特性的立法建議 73 1.提高買殼上市的門檻，鼓勵民營企業(yè)直接上市 73 2.加強實際控制人的強制信息披露 74 3.追究自然人的相關刑事責任和民事責任 74 4.避免內部治理過分親緣化 75 5.對同一控制人控制上市公司的家數(shù)以及主業(yè)進行限制 75 6.改革上市公司停牌制度 76 一、引言 公司治理（Corporate Governance）源于西方發(fā)達國家，尤其是源于美國公司制的發(fā)展進程。公司治理及其法 律政策問題研究受到國內外理論界及實際工作者的廣泛重視在于兩個原因：一方面，公 司作為商品和服務的提供主體，在各國經(jīng)濟與社會生活中的地位正日益增強，因而要求 公司進一步思考與規(guī)范自己的行為；另一方面，“公司治理”這一概念與“公司管理”、“公 司經(jīng)營”等概念相比，在監(jiān)督機制、權力制衡、利益相關者關系等方面的考慮上，更具全 面性，更帶有經(jīng)濟民主的色彩，因而更符合現(xiàn)代經(jīng)濟社會發(fā)展的趨勢。 （一）國外相關文獻 1.公司治理的定義 國外理論界對公司治理的概念做了大量富有成效的探索，但仍存在不同看法：狹義的 概念界定只局限在董事會的體制安排上；而廣義的則包括股權結構、資本結構、銀行體 制、企業(yè)購并、公司控制權市場...
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