估值。原材料和營銷的戰(zhàn)略調(diào)整表現(xiàn)出管理層在企業(yè)管理方面的高瞻遠矚。我們認為這些戰(zhàn)略將從2009年為企業(yè)帶來豐碩的成果。因此，我們將09年盈利預測小幅上調(diào)2.9%，同時對07年和08年盈利維持原有預測。我們將該股目標價格定為50倍的08年預期每股收益，相當于1.2倍的PEG。另外，每股還含有4-5元的權(quán)證價值。我們對東阿阿膠維持優(yōu)于大市評級。

　　原材料戰(zhàn)略：創(chuàng)建新的驢皮價值鏈。由于驢養(yǎng)殖期較長，同時養(yǎng)驢農(nóng)戶逐漸減少，驢皮日漸珍稀。目前，東阿阿膠已經(jīng)建立起十個養(yǎng)殖基地，在原來的養(yǎng)殖模式下，東阿阿膠出售優(yōu)良的驢苗給農(nóng)戶，農(nóng)戶經(jīng)過養(yǎng)殖再將驢皮出售給東阿阿膠。公司計劃投資9,900萬人民幣建設7個養(yǎng)驢基地和集中屠宰加工場。新的基地，公司將采取新的養(yǎng)殖模式：公司仍向農(nóng)戶出售幼驢，但是開始向農(nóng)戶回收成驢，并與肉類加工企業(yè)展開合作，共同開發(fā)驢肉加工業(yè)?？紤]到驢皮價值僅占成驢的二十分之一左右，解決驢肉銷售才能鼓勵更多農(nóng)戶參與驢養(yǎng)殖業(yè)，因此，我們更看好這一業(yè)務模式。7個新的養(yǎng)殖基地建成后，將每年向東阿阿膠供應40萬頭驢，占公司年需求的30-40%。為了確保原材料的供應，進而加強公司在驢皮供應方面的控制力，東阿阿膠必須大力發(fā)展驢肉加工業(yè)。與此同時，與其他加工企業(yè)的合作也會有效降低風險。

　　營銷戰(zhàn)略：加強低端市場控制。在買入期權(quán)的募集資金使用計劃中，東阿阿膠表示將把其中的1.83億人民幣投資于在2011年以前建立3,839個銷售網(wǎng)點。這是繼去年公司將銷售團隊規(guī)模從500人擴大至1,000人并逐步加大廣告宣傳力度之后又一舉措。3,839個銷售網(wǎng)點包括560個超市柜臺和2,805個連鎖藥店柜臺。我們認為這一努力有助于提升公司的品牌知名度，擴大銷售規(guī)模；另一方面，這也將帶來費用的提高。公司尚未披露經(jīng)營模式的細節(jié)。我們將對公司營銷終端的建設和經(jīng)營狀況進行進一步關(guān)注。

　　產(chǎn)品戰(zhàn)略：進軍阿膠類保健產(chǎn)品市場。阿膠即可作為藥品，同時也能用作保健食品，是一種藥食兩用的品種。在中藥材價格不斷上漲的背景下，由于保健品相比藥品擁有更加自主的定價能力和市場營銷手段段，公司將產(chǎn)品策略逐漸向阿膠保健產(chǎn)品系列傾斜，2007年，公司保健品業(yè)務收入(不包括高端的阿膠產(chǎn)品)預計將同比增長90%至1億人民幣。未來公司重點發(fā)展的保健品品種包括極品阿膠(高端的阿膠產(chǎn)品)、阿膠粉及阿膠原漿。另一產(chǎn)品策略是生產(chǎn)更多的復方類阿膠產(chǎn)品，這類產(chǎn)品通常利潤率較高，同時對驢皮的需求較低，例如復方阿膠漿、復方阿膠顆粒及阿膠補血顆粒等。

　　4季度業(yè)績將出現(xiàn)反彈。第3季度，東阿阿膠的業(yè)績并不理想，阿膠系列產(chǎn)品收入同比下滑7%，主要是因為公司在淡季進行了部分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整、停產(chǎn)一個月進行設備檢驗和維護，以及為了配合11月1日起的阿膠塊出廠價格上漲8%，公司進行了適當控貨。第4季度，東阿阿膠進入了銷售旺季。從當前的銷售情況來看，我們預計阿膠系列收入將同比增長30%。（胡文洲）

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